I mercati sono sui massimi, e tra gli investitori la domanda che gira di più in questo periodo ha più o meno questa forma: siamo troppo in alto? Il mercato è sopravvalutato? E con le guerre ancora aperte, come fa a stare lassù?
Sono arrivate anche a noi, in diretta e via mail, domande di questo tipo, con qualcuno che si sta chiedendo apertamente se non sia il caso di alleggerire l’azionario e spostarsi sull’obbligazionario.
Sono domande legittime, e per rispondere non basta l’impressione. Servono i numeri giusti, letti nel modo giusto.
Ieri sera, dentro La Sfera di Cristail, abbiamo dedicato oltre un’ora a fare proprio questo con Marco Bergianti, il nostro Investment Director. La sintesi te la diamo qui sotto, la diretta intera è dentro Navigator.
Prima però di entrare nel vivo, lascia che ti spieghi cos’è Navigator.
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E poi c’è La Sfera di Cristail, il nostro appuntamento del lunedì alle 18, in cui Marco si siede con chi è dentro Navigator e racconta cosa sta succedendo sui mercati. Senza titoloni, senza promesse.
Torniamo alla domanda.
Nel medio e lungo periodo i mercati seguono gli utili. È un punto fermo, non un’opinione: le notizie spostano i prezzi di giorno in giorno, ma su orizzonti che contano davvero sono gli utili attesi a fare la differenza. Quindi, per capire se i mercati sono sospesi nel vuoto o appoggiati a qualcosa di concreto, ha senso guardare quello che le aziende stanno effettivamente producendo. E in questi giorni ci troviamo nella finestra perfetta per farlo: le trimestrali sono quasi tutte arrivate, oltre il 90% delle aziende dell’S\&P 500 ha già pubblicato i risultati.
Il primo dato è il numero di aziende che hanno battuto le stime degli analisti: 84%. È alto, e qui si potrebbe sollevare l’obiezione classica, quella che gira da anni: gli analisti tengono volutamente le stime basse, le banche d’investimento hanno interesse a vedere sorprese positive sui mercati, e così la barra è messa apposta per essere superata. In parte è vero. Ma allora la domanda diventa: di quanto le hanno battute? La media storica della sorpresa positiva è intorno al 7%. Questa volta siamo al 18,2%. Quasi il triplo. Lì il pessimismo degli analisti non spiega più il numero.
Si potrebbe ancora dire: va bene, ma stiamo confrontando i risultati con stime che gli analisti possono fissare come vogliono. Allora guardiamo un confronto che con gli analisti non c’entra: la crescita degli utili rispetto allo stesso trimestre dell’anno scorso. Qui il dato è del +27,7%, uno dei migliori degli ultimi anni. Una parte è effetto di operazioni straordinarie, ed è giusto saperlo.
Ma anche scendendo di una riga, dal risultato netto al fatturato (cioè i ricavi puri, prima che entrino in gioco le voci di bilancio più discrezionali), la fotografia regge: i ricavi crescono dell’11,3% anno su anno, il tasso più alto dal secondo trimestre del 2022. Le aziende non stanno solo facendo meglio sui conti, stanno vendendo di più.
E la crescita degli utili è diffusa: tutti gli undici settori dell’S\&P 500 sono in espansione, non è una storia limitata al tech.
Fin qui, tutto pesa dalla parte della solidità. Ma c’è un contrappeso che, se vogliamo essere onesti, va messo sul piatto. Se gli utili sono cresciuti molto, e i prezzi delle azioni sono saliti ancora di più, il rapporto tra i due (il forward P/E, cioè prezzo diviso utili attesi sui prossimi dodici mesi) si è alzato. Ed è quello che è successo: a fine marzo era a 19,7, oggi è a 21,0. Sopra la media degli ultimi cinque anni (19,9), sopra quella degli ultimi dieci (18,9).
Tradotto in pratica: il mercato si è già comprato una parte importante della crescita futura. Gli utili reggono il presente, ma i prezzi di oggi implicano aspettative di utili che continueranno a sorprendere in positivo anche nei prossimi trimestri. Se accade, va tutto bene. Se non accade, il margine di sicurezza si è ristretto.
In Europa la fotografia è diversa, e parecchio più sobria. La crescita degli utili dell’MSCI Europe si attesta al +5,6%, sopra le attese ma molto al di sotto dei numeri americani, e largamente trainata dal settore energia. I ricavi sono praticamente fermi (+0,2% contro il +1,7% atteso). Numeri positivi, ma di altra natura: non l’esplosione americana, una crescita più contenuta che riflette domanda discrezionale debole e tensioni geopolitiche.
Il nostro lavoro non è fare sensazionalismo, né nel bene né nel male. Però quando i numeri parlano in modo così chiaro, lo si dice.
Le trimestrali ci stanno dicendo che le aziende americane stanno facendo molto bene, che gli utili reggono, e che il mercato dove si trova oggi non è sospeso nel vuoto. Allo stesso tempo, ci stanno dicendo due cose che vanno tenute insieme.
Primo, le valutazioni si sono fatte più tirate. Secondo, anche se la crescita degli utili è diffusa sui settori, il rialzo dei prezzi del mercato è invece concentrato: cinque titoli (Alphabet, Nvidia, Amazon, Broadcom, Apple) hanno generato da soli circa la metà del rialzo dell’S\&P 500 da inizio aprile. La crescita è corale, il rialzo non lo è. È una distinzione che cambia il modo in cui ha senso costruire un portafoglio oggi.
Vuol dire allora che non c’è più niente da guardare? Tutt’altro.
Vuol dire che il mercato poggia su basi solide, ma che il margine di errore si è ridotto e le scelte di costruzione del portafoglio oggi contano più di un anno fa.
Nella diretta Marco ha mostrato anche un esempio di metodo, prendendo un certificato strutturato concreto e analizzandolo voce per voce: cosa si guarda, come si pesa il rendimento atteso, in che senso può aver senso in un contesto di valutazioni tirate. Non come prodotto da vendere, ma come modo per far vedere a chi ci segue cosa significa, in pratica, smontare uno strumento pezzo per pezzo prima di valutarlo per un portafoglio.
Nella stessa diretta abbiamo risposto anche a due domande arrivate dagli investitori. Una sull’impatto delle guerre sui mercati, dove la risposta è meno scontata di quello che si direbbe. Una sull’opportunità di usare le small cap per diversificare, dove Marco prende un’idea che gira da decenni nel mondo della consulenza e la rimette a posto con i dati di oggi.
Trovi tutto nella registrazione, dentro Navigator. La prossima diretta è lunedì 18 maggio alle 18. Ci puoi essere anche tu.
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